库存即将见底 铝价不宜悲观
电解铝利润水平在2018年见底。随着氧化铝价在海德鲁复产后大幅走弱，电解铝企业利润得以大幅修复，目前现金利润水平较高。铝下游制造业库存处在底部区间，进入2020年，如果贸易局势缓和，制造业将温和复苏，从而带动铝价上行。
房地产需求缓释，电解铝去库迅速。2019年年初LME库存为127万吨，截至2019年11月25日，库存为1230025吨，减少3%。2019年年初上期所库存为67.2万吨，截至2019年11月22日上期库存为270787吨，减少60%。2019年年初电解铝现货库存为128.6万吨，截至2019年11月25日现货库存为78.1万吨，减少39%。LME和上期所、现货库存都仍在去库过程中，我国去库明显快于LME。
2019年以来的电解铝去库迅速，铝价超预期有供需两方面原因。在需求方面，房地产韧性超预期，大量房屋进入施工阶段。预计明年这一逻辑仍将保持相当的惯性。在供给方面，由于环保压力和民企融资成本较高，新增产能不及预期。以中国宏桥为例，该企业2019年2次发行美元债融资，融资金额分别为3亿美元和2亿美元。票面利率分别为7.125%和7.375%，显著高于2017年的5%和2018年的6.85%。因此，电解铝实际运行产能受到一定程度的控制。年初普遍预计2019年电解铝新增产能将达到230万吨左右，到2019年3季度，新投产产能减去停产和置换产能接近零。阿拉丁统计的电解铝总产能由4400万吨下降至4000万吨左右，也是多年来的首次。
氧化铝产能增量较大，未来仍将维持薄利运行。2019年氧化铝实际产能增量较大，约为1100万吨。2020年预计新增及复产约为2000万吨。从运行产能来看，目前氧化铝运行产能和电解铝运行产能的比值为1.94。接近平衡位置，氧化铝会略微供过于求。从开工率来看，目前氧化铝运行产能和电解铝运行产能的比值为0.94，表示氧化铝利润情况不及电解铝。2020年，由于环保压力较小，氧化铝新增产能仍将超过电解铝，料氧化铝在铝产业链的利润分配中仍将处在较弱的地位。
