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　　A股上市公司三季度报告披露完毕，知名投资机构高瓴在A股的仓位变动引人关注。

　　据Wind统计，高瓴二级市场投资团队在三季度减持宁德时代(行情300750,诊股)、良品铺子(行情603719,诊股)以及公牛集团(行情603195,诊股)，同时，从凯莱英(行情002821,诊股)、泰格医药(行情300347,诊股)、爱尔眼科(行情300015,诊股)和凯利泰(行情300326,诊股)的前十大流通股东中消失。

　　和一季度和二季度不同，三季度高瓴资本在二级市场主要是减仓，并无加仓。

　　过去，高瓴高度重视医药板块，因此，2021年第三季度，高瓴资本在其重仓的医药股领域的大幅减持引发市场猜测。

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　　当年大手笔参与爱尔眼科定增

　　2018年1月4日晚，爱尔眼科发布《非公开发行A股股票上市公告书》。此次发行价格27.60元/股。公告显示，高瓴出资10.26亿元，认购本次定增六成的股票。定增完成后，“高瓴资本管理有限公司-HCM中国基金”持有爱尔眼科40860071股，成为爱尔眼科第六大股东。

　　公开信息显示，2020年和2021年，高瓴多次加仓爱尔眼科。至2021年6月30日，“高瓴资本管理有限公司-HCM中国基金”持有爱尔眼科82168339股，为第六大股东。

　　在2021年二季度末，高瓴持有爱尔眼科超8200万股，而2021年三季度第十大股东持股数量约2200万股，这意味着高瓴在三季度至少卖出了6000万股，甚至有可能几近清仓。

　　近期发布的2021年第三季度财务报告显示，爱尔眼科前三季度营业收入115.96亿元，同比增长35.38%；净利润20.03亿元，同比增长35.38%；扣非净利润9.48亿元，同比增长37.58%。

　　对于营收增加的主要原因，爱尔眼科宣称是经营规模扩大、品牌影响力提高以及医疗消费升级，导致诊疗量、手术量增长所致。

　　爱尔眼科业绩增速亮眼。但从单季度方面来看，却不甚理想。2021年第三季度实现营收42.48亿元，同比下滑3.48%；净利润8.88亿元，同比增长2.05%；扣非净利润9.48亿元，同比下降5.38%。

　　对于第三季度营收同比减少，爱尔眼科解释称，主要原因是去年同期基数较高，以及今年三季度多地又先后出现疫情反复，对所在地医院的业务开展造成较大影响。

　　事实上，爱尔眼科近年来的高增长，其中一部分要归功于公司成功的并购投资。

　　自2014年开始，爱尔眼科参与成立了一系列的并购基金，并由并购基金组织新建或收购眼科医院。并购基金旗下的眼科医院，因为有爱尔眼科的参股和授权，可以使用爱尔眼科的品牌，但医院的营收不纳入上市公司。直到投资的医院具有一定成长性后，爱尔眼科才会根据盈利情况从并购基金手中收购此类医院。

　　这种模式的风险在于，高溢价并购往往伴随高商誉。今年8月爱尔眼科收购日照爱尔、威海爱尔、河源爱尔、江门新会爱尔和枣阳爱尔部分股权项目，其中，爱尔眼科拟用3367.5万元收购2021上半年净资产仅8.95万元的河源爱尔75%股权，溢价超500倍。

　　截至9月30日，爱尔眼科资产负债表中商誉金额已经高达41.26亿元，其商誉值在总营收中占比超过三分之一，而且一些并购来的医院资产并非优良资产，爱尔眼科2021年半年报显示，控股的汉中爱尔等7家医疗机构中有3家亏损，7家整体投资也为亏损状态。

　　有投资者在互动平台质疑，爱尔眼科是否涉嫌利益输送，是否存在损害中小股东利益的情形。

　　此外，随着上万家公立医院医疗与管理质量提升，尤其是在智慧医疗、信息化医疗的背景下，公立医院的扩张潮将持续涌入，在这种情况下，民营医院或将面临一轮洗牌。

　　医药行业咨询机构霍尔斯智库认为，目前，公立医院已经到了从“量的积累”转向“质的提升”的关键期。国务院办公厅印发《关于推动公立医院高质量发展的意见》明确，力争通过5年努力，公立医院发展方式从规模扩张转向提质增效，运行模式从粗放管理转向精细化管理，资源配置从注重物质要素转向更加注重人才技术要素。

　　北京鼎臣管理咨询有限公司创始人史立臣认为，“专科之所以能够得到发展，最主要还是因为这些科室过去较少受到公立医院的重视，成为了公立医院的薄弱项，而民营专科医院所提供的技术和服务超过公立医院，或与之形成互补。但值得注意的是，近年来一些省会城市大医院已经实现了从综合科向专科医院发展的道路，对于民营专科医院来说是不容忽视的竞争力量。”

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　　不再看好CXO赛道？

　　新药研发流程漫长，环节复杂，制药企业负责所有的流程则存在极大的不经济性，流水线的拆解和专业分工就产生了外包的CXO（医药研发及生产外包）需求，包括研发外包的CRO、生产外包的CMO/CDMO。

　　8月以来，高瓴连续减持CXO赛道个股。公开资料显示，8月25日，高瓴从泰格医药的前十大流通股股东退出，而截至6月30日时，高瓴还持有750万股，位列第10大流通股股东；9月24日，高瓴继续减持方达控股2197.4万股，持股比例从5.57%下降至4.50%；9月30日，高瓴又从凯莱英十大流通股股东退出，预计至少减持该股36%的股份。截至6月30日，高瓴还至少持有凯莱英220万股，并位列其第6大流通股股东。

　　消息面上，2021年7月2日，国家药品监督管理局药品审评中心发布公开征求《以临床价值为导向的肿瘤药物临床研发指导原则》

　　《指导原则》指出，在药物进行临床对照试验时，一是应尽量为受试者提供临床实践中最佳治疗方式/药物，而不应为提高临床试验成功率和试验效率，选择安全有效性不确定，或已被更优的药物所替代的治疗手段；

　　二是新药研发应以为患者提供更优的治疗选择为最高目标，当选择非最优的治疗作为对照时，即使临床试验达到预设研究目标，也无法说明试验药物可满足临床中患者的实际需要，或无法证明该药物对患者的价值。

　　这个《指导原则》被认为是CXO赛道的利空。

　　有市场人士指出，《指导原则》对进行me-too、me better类药物研发的企业提出了更高的要求，而作为它们下游研发外包服务商的CRO行业可能面对订单数量减少等情况，或将因此“迎来结构分化”。

　　东吴证券(行情601555,诊股)认为，当有BSC（最佳支持治疗）时，应优选BSC作为对照，而非安慰剂。一方面，这使得创新能力更强，致力于Mebetter和Firstinclass药研发的BigPharma与Biotech公司受益，同时也无形中加大了药企新药研发难度。

　　此外，CXO赛道长期估值偏高。PE最高时动辄上百，近一年多来不少个股实现了翻倍甚至数倍涨幅。

　　以高瓴减持的泰格医药为例，2021年7月1日，该股涨到了最高209元，而在2020年7月，其股价还在100元左右。

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　　生物医药依然是高瓴重仓

　　虽然大量减持CXO企业，但生物医药仍是高瓴重仓。高瓴在接受媒体采访时表示，尽管近期高瓴二级市场投资团队将持有A股市场上几只估值较高、发展成熟的公司做了调仓，但实际上减持的部分企业细分在CXO领域，高瓴在A股与港股市场对医药医疗企业仍有广泛、深入布局。公司仍在持续投资生物科技领域的医药公司，公司旗下专注早期投资的高瓴创投仅三季度在一级市场就对医药领域出手近十次，包括澎立生物、安渡生物、华辉安健、奕拓医药等企业。

　　三季度末，高瓴资本旗下的礼仁卓越长青二期私募证券投资基金持有安图生物(行情603658,诊股)、丽珠集团(行情000513,诊股)、华兰生物(行情002007,诊股)等。

　　此外，高瓴资本在生物医药领域也是动作频频。今年1月，高瓴投资8000万元人民币，投资迪安诊断(行情300244,诊股)控股子公司凯莱谱，占股比例为7.6%。2月高瓴出资5.03亿人民币，以每股145元的价格购买华大基因(行情300676,诊股)346万股，定增锁定期6个月。

　　高瓴调研了长春高新(行情000661,诊股)这样的明星医药股。

　　恒瑞医药(行情600276,诊股)2021年中报显示，“高瓴资本管理有限公司-HCM中国基金重回公司第十大股东。高瓴资本自2015年12月左右开仓进场恒瑞医药，一年内曾两次加仓。从恒瑞医药公开的十大流通股东数据来看，2016年三季度增持到2193万股，去年2020年退出十大股东。时至今日，高瓴资本持股4046.19万股，持股比例0.63%。

　　据恒瑞医药半年报显示，受国家和地方带量采购的影响，公司传统仿制药销售下滑。2020年11月开始执行的第三批集采涉及的6个药品，报告期内销售收入环比下滑57%。

　　但是，今年8月31日，业内流传《关于做好国家组织药品集中带量采购协议期满后接续工作的通知（征求意见稿）》的相关文件通知。其中有不少对药企参与集采更加“温和”的规定。

　　11月4日，国家医疗保障局发布关于做好国家组织药品集中带量采购协议期满后接续工作的通知。通知称，原则上所有国家组织集采药品协议期满后均应继续开展集中带量采购，不得“只议价、不带量”。